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　　作 者：冯夷

　　来 源：扑克财经

　　熟悉我的人知道，在投资过程中，我很少下煽动性的论断，部分是胆小怕锤，这一百来斤禁不起众人鞭挞，上一回还是去年年中对赛轮、玲珑轮胎戴维斯双击的看好。原因很简单，投资是一道统计概率题，单个投资决策始终具有不确定性，哪怕1992年索罗斯、德鲁肯米勒狙击英镑，决策所下的功夫也不到后续追踪的1/10。

　　关注农产品的人少之又少，哪怕农业专家，知识面往往也极狭窄，各大券商研究所的农林渔牧组是知名的“孤儿组”“养老观光团”。从事农业生产的企业，造假极其容易，有时候甚至不用造假，生产企业自己也搞不清楚产量、质量的具体情况，獐子岛只是行业的一个细小缩影。所以一二级市场很多投资公司都有三不投：不投农业（数据不靠谱），不投材料（知识不可积累），不投环保（捆绑政府难风控）。

　　券商研究农产品的角度也和商品期货不同，他们更关注企业经营的好坏和行业的变化，但农产品本身看天吃饭，价格暴涨暴跌轻轻松松，企业经营对业绩的那点加权远不如农产品价格的波动大，比如过去几个月唱多牧原股份的研究员有多斩钉截铁，现在就有多自闭难堪。从经营的角度看，当然是猪周期适度下行有利于行业集中，但周期性行业普遍重资产、高负债运行，谁也不知道下一位现金流断裂的大哥是在座哪位。

　　农产品有三个明显的特征，第一个是周期性的波动。

　　从小里说，搞过农业、种过田的都清楚，农产品普遍有大小年，产量高一年低一年依次往复。

　　有句开玩笑的话形容的很形象：农产品大小年的幅度和作物的高度成正比。埋地里的红薯、土豆周期性比较弱，挂树上的水果，大小年非常明显。

　　往大一些说，农产品普遍有自己的种植周期，一般3-4年。

　　宿根（一茬根可以用3年，不用重复播种）种植的甘蔗，和轮作（补肥，缓解土地疲劳）核心品种大豆的周期性尤其明显，下面两张图，不少人在公开场合展示过，但每一次看，我都深受触动，因为实在太完美了。

　　豆粕期货上市以来走势

　　50个月左右的周期一目了然

　　白糖期货上市以来走势

　　白糖周期性比豆粕还明显，33个月竖线，几乎完美对应高低点。

　　农产品的供应在短期高度灵活，毕竟季种年收，在长期也很容易调整，伺候过农产品的大致都了解，多施肥、精耕细作、替代种植，产量是很容易上去的，增产10-20%轻轻松松。这也是为什么长江流域的水稻单产这么高的原因，毕竟在全球大部分地区，农作物都是粗放式管理的，肥料也不会像我们这么便宜，补肥都不够，何况其他。

　　消费上农产品反而弹性不大，我们不可能因为糖价便宜就多吃，糖价贵就少吃。所以需求端的波动，往往要靠猪周期之类驱动，大豆的需求波动为什么在粮食作物中首屈一指，就是因为中国猪周期波动大的带动。所以研究大豆、玉米，和其他农作物会有比较大的区别，它不全是供给（种植）驱动，需求端也很关键。结果就是，大豆、玉米的库存消费常像一个追随同步指标，而不是行情的领先指标。

　　大豆库存消费比和行情同步

　　如果说，工业品是产能周期驱动，那农产品就是种植周期驱动，但工业品和农产品的节奏，都遵照库存周期。从过往看，供需平衡表在长期很有效的，商品投资大师吉姆·罗杰斯一般用供需平衡表观察5-15年内的商品趋势。但在2-4年的时间内，平衡表须让位于库存周期。

　　先看大豆，研究大豆必看猪周期，

　　2005年后四轮猪周期

　　从生猪产能变化看，猪周期还处在被动上产能后段，真正濒临亏损也就今年5、6月份开始。因为第一份工作的原因，我对国内的生猪和饲料市场的了解，可能在大部分研究员之上，我的理解是，猪周期是不可阻挡的，因为现在开始调整小猪、母猪的产能，看到效果也在1-2年后。这就像反射弧极长的人，它的所有行为都是一刻钟之前的决定。

　　所以美国CBOT的生猪和鸡蛋期货，做着做着就没人做了，尤其是鸡蛋，因为周期太容易预测了，期货市场失去了意义，大连鸡蛋期货也很有些这个意思了，行情都在合约价差里面。

　　研究大豆，自身的种植周期和猪周期，如果二者冲突的话，除非极端情况，一般选猪周期。比如现在库存消费比已经在高位了，但猪周期刚刚走一半，下半年80公斤以上的大猪存栏暴涨（一般105-115公斤出栏），大豆消费会有很大的上升，不考虑北美和拉美的旱情，美豆的价格显然也还没有见顶，如果美豆冲到1700、1800以上，国内豆粕期货冲上4500几乎板上钉钉。

　　豆粕走势刚刚“突破”了收敛三角

　　这个猪周期还叠加了生猪企业抢占行业高地的原因，牧原、正邦、天邦等养猪巨头凭借资本市场的看好（龙头整合行业），手握大批资金进行逆周期的产能扩充，所以这波生猪的底部肯定比想象更“缠绵”。

　　就像美国八十年代猪周期从3-4年延长到7-8年的转折期间，走出了一个非常漫长的猪价底部区间，足足12年，约等于之前3个周期的长度。

　　这个过程结束后，美国生猪尤其是母猪产能，全部整合到史密斯·菲尔德（双汇收购）、胜利食品、seaboard foods、嘉吉几家内，其他所有小散户被淘汰出局。所以不要现在轻易去做空豆粕，因为猪周期几乎不可能重复过去3-4年的模式，资本入场扭曲了周期，要丢掉旧的理解重新开始。

　　如果说大豆是一个需求端主导的品种（所以靠近生猪消费的豆粕，周期比大豆规律），那糖就是纯粹供给端主导的。在农产品里面，它们恰好是两个极端，仿佛初中物理课上的“理想状态实验”。

　　甘蔗是一种宿根植物，根系可以连续两三年发芽，不用每年都翻地播种，所以一旦增产或者减产，就会持续2-3年，差不多30个月左右，正好契合盘面33个月的周期。

　　这也提醒了我们，研究一个品种，走势是非常重要的部分，因为走势和基本面一体两面，基本面没发现的规律可以很容易的在走势中发现。

　　白糖的库存消费比对走势有很强的指引

　　白糖是典型的“大单品小品种”。

　　比如国内，14亿人一年吃掉1400万吨糖，正好每个人10公斤，以广西亩产350公斤（8-10公斤甘蔗产一斤糖）糖计算，差不多4000万亩土地（还不挑平原）就可以养活中国，和动辄上亿亩的主粮相比微不足道。低纬度适合种甘蔗，高纬度可以选甜菜，单产差距也没有那么大。所以全球主要国家和地区的糖料自给率都很高，进口只是作为一个补充。主要出口国也只有两个：巴西、泰国，其中巴西一年产7亿吨甘蔗，大部分被炼化为燃料乙醇而非白糖，这就和原油关联起来了，前面的文章我也说过，糖价的下限由原油决定，上限由供需决定。

　　白糖生产的人力成本在农作物中首屈一指，广西吨糖成本5000元人民币，一墙之隔的缅甸不到2000，军阀们的自留地甚至不到1000。

　　这么大的成本差距，为了保护本国糖料生产，在这个后关贸总协定时代，0税国家一大堆，白糖进口税50%以上的国家和地区依旧比比皆是，我国一度收到了140%以上（95%惩罚性税+50%配额外税），堪比跑车、手表等舶来奢侈品。

　　各国国内的糖价只是趋势相同，在具体价格上各有不同。

　　2013年后国际糖价和内糖脱节

　　我们之前提到过，白糖是一个纯粹供给端主导的农产品，之前的图表清晰的提醒我们，国内和国际白糖的库存消费比已经跌到了10年最低。

　　现在国际原糖比大豆弱，一者因为2016-2017年白糖价格涨更高，增产更多，拖累了现在，二者白糖全球贸易流通规模小，金融属性在主流农产品中垫底，一旦供需失衡上涨，往往是波段式的疯长，但脱离基本面超涨，也很容易暴跌，行情曲折性在农产品中独一份，只有水果期货可比，波段操作远比做趋势更容易获利。

　　33月周期将至，库销比10年最低，纯供给主导，不管拉美旱情发生不发生，白糖牛市可能都在路上，30美分左右大概率才是这波白糖牛市的归宿：

　　两个前高可能是重要的节点

　　农产品的超长期走势存在明显的周期性区间波动，因为价格上去之后，产量还是比较容易上来的，需求端的波动也比较小。所以在1970-2000年期间，大豆的走势几乎在400-1000美分之间震荡，顶底规律程度堪比上下班打卡。

　　把时间拉到100年，农产品价格差不多每25-30年上一个台阶（棉花除外）。

　　所以我们完全可以确定，这波农产品的顶部不太可能大幅超越前高，1800左右是美豆的顶，30左右是国际原糖的顶。

　　美豆在400-1000美分震荡了30年

　　农产品的超级周期，如果标准是2004-2011年那样“跨越区间”的超级行情，我可以肯定的说，现在没有，5-10年内也不会有。但如果是30年震荡区间内的从顶到底，从现在的逻辑看，确定性非常高。巴菲特说过：天上掉馅饼的时候，请用水桶去接 而不是用顶针，我觉得现在的机会，尤其是糖期货和股票，值得投资者搬出祖传的小水桶了 。