行业动态

广发基金孙迪：明年，盈利可能是市场向上的主要驱动因素。相对看好供需结构改善、盈利趋势向上的顺周期和高景气度方向，包括金融、化工、可选消费、新能源、军工等。

招商基金贾成东：全球经济在缓步修复，结构市逻辑依然还在，但与2020年相比结构会有较大的不同。

万家基金黄兴亮：2021年市场可能会因为之前两年的牛市以及市场估值偏高的缘故而难免震荡，但不会出现系统性风险。

银华基金薄官辉：从宏观层面看，2021年经济增长要比2020年好，呈现前高后低的走势；疫苗助推全球经济复苏，虽然刺激政策退出，但2021年还是存在很多结构性的机会。

泓德基金王克玉：明年市场流动性是否持续收缩，要看全球经济恢复的情况。如果经济很快恢复到一个比较热的状态，流动性紧缩是必然的。但目前看，不管是中国还是海外，都远远没有达到过热导致的紧缩，不必过于担心明年市场的风险。

农银汇理基金赵诣：更加关注有增量的方向：一是技术进步带来需求提升的方向，包括新能源和5G应用；一是国产替代、补短板的方向，尤其是以航空发动机、半导体、北斗为主的高端制造业。

中欧基金王健：明年更看好边际改善明显的产业，包括可选消费中的汽车及家电，化工以及服务相关行业。在较长时间维度更关注新经济领域医药、汽车电动化及智能化、光伏等产业的发展。

证券时报记者 方丽 陆慧婧 张燕北

艰难的2020年进入尾声，崭新的2021年即将到来。最后一个月，公募基金会如何调仓？如何布局2021？

证券时报记者专访了广发基金研究发展部总经理孙迪、招商基金投资管理四部总监及招商产业精选拟任基金经理贾成东、万家行业优选基金经理黄兴亮、银华消费主题及银华中国梦30基金经理薄官辉、泓德基金投研总监王克玉、农银汇理研究精选基金经理赵诣、中欧基金投资研究部成长组投资总监王健等7位基金经理，分享优秀基金经理年底的攻守策略以及新年的布局思路。

7位基金经理认为，2021年大概率仍将是结构性行情，不过要适度降低回报预期；相对看好金融、化工、可选消费、新能源、军工等行业。

把握结构性机会

适当降低收益预期

证券时报记者：对明年的宏观环境和市场机会有何看法？影响市场的核心因素有哪些？主要风险在哪里？

孙迪：2021年宏观上可能会进入经济复苏和货币信用逐步回归常态、温和收缩的环境中。有盈利支撑，我们对权益市场并不悲观，整体系统性风险不大。不过，在流动性收缩的情况下，市场缺乏大幅上涨的基础，需要适当降低收益预期，更好地把握结构性机会。

明年影响市场的核心因素或者说潜在风险点主要包括：国内经济复苏的趋势在下半年能否延续、流动性环境收紧的节奏和力度、十四五规划、疫苗和海外疫情控制情况、拜登上任后的中美关系，等等。

赵诣：今年疫情对整个经济和市场都产生了很大的冲击，明年有几个方面值得关注：疫苗能否顺利推出、疫情得到控制；经济增长在后疫情时代能否顺利恢复；经济恢复后，流动性是否会逐步收紧；美国新的对华政策等。

黄兴亮：明年疫情之后，对于中国的经济发展来说很可能会迎来一个非常重要的时期。如何抓住这个时期，增强与周边国家的经济联结，共同打造一个更持久的繁荣期，是非常重要的事情。这个过程中，货币作为一种媒介，是不可缺少的。

2021年经济增长可能会超预期，货币收紧的力度可能会比较适度，不会成为市场下跌的主要因素。市场可能会因为过去两年连续的牛市以及估值普遍偏高的缘故而出现一定的震荡，但是不会出现系统性风险。

2021年推动市场上涨的核心因素是经济增长预期越来越乐观，货币收紧的担忧越来越少。潜在风险则可能是部分成长性行业或个股由于投资者预期过高，导致股票估值承压、获利回吐的风险。

贾成东：今年经济偏弱但市场表现很好，驱动力更多来自金融市场的流动性充裕和连续两年牛市催生的市场赚钱效应。下半年疫情逐步缓解，货币政策和经济逐渐回归常态，市场流动性环境不像以前那么宽松，慢慢变成结构市，上涨的行业和个股也变成了疫情受损的品种或是补涨的品种。

展望明年，全球经济在经历疫情之后缓步修复，结构市逻辑还在，但与2020年的结构相比有较大的不同。随着疫苗研发的推进，央行货币政策化的决心更为坚定，流动性不会更宽松，还会有收紧的可能。过去的大半年里，因为国内疫情控制较好，许多产业获得了一个比较优势窗口期。后续，如果全球疫苗可以如期推出，那么窗口期带来的利好因素会逐步减弱。

王克玉：明年最主要的机会将来自企业盈利的恢复与推动。现在大家担心疫苗在发达国家应用和推广之后，他们的生产活动恢复，我们的出口是否会受到冲击。我们对于需求的判断是比较乐观的，明年在制造业出口这块不会面临大的变化。

另一个因素是市场的流动性会不会持续收缩？我认为这要看全球经济恢复的情况。如果经济很快恢复到一个比较热的状态，流动性紧缩是必然的。但目前，不管是从中国还是海外情况来看，都远远没有达到过热导致的紧缩，所以不必过于担心明年市场的风险。影响和推动市场上涨的因素并没有发生变化，我们也就没有理由认为市场会发生所谓的转向。

薄官辉：明年对于货币和财政政策的共识是从新冠疫情导致的救急阶段回归常态，没有2020年宽松，市场整体估值水平提升的可能性较小。但从宏观上看，中国经济增长要比2020年好，并呈现前高后低的走势；叠加新冠疫苗助推全球经济复苏，虽然刺激政策退出，但2021年还存在很多结构性机会。核心的影响因素是房地产政策三条红线的执行力度及对社融增速的影响。潜在的风险在于海外通胀水平的上升及对国内大宗商品的传导。

王健：预计2021年中国的经济复苏步伐和力度将领先其它主要经济体。国内经济增长动力正在逐渐从年初的基建和房地产扩散至消费和制造业领域。随着经济企稳，国内政策将从极端水平逐步回归正常。权益市场的驱动因素将由今年的流动性驱动为主转向盈利驱动。在宏观复苏的背景下，企业的盈利处于上行周期，整体市场仍具备结构化的机会。潜在的风险在于疫情得到有效控制后，国内及外围经济体的复苏引发通胀带来的利率上行风险。

看好金融、化工、可选消费、新能源、军工等板块

证券时报记者：是否已开始规划明年的布局？更看好哪些产业、领域的机会？

孙迪：我们已经开始为明年的市场做相应的布局。明年特别是上半年，全球经济同步复苏是较为确定的事情，盈利可能是市场向上的主要驱动因素，相对看好供需结构改善、盈利趋势向上的顺周期和高景气度方向，包括金融、化工、可选消费、新能源、军工等。对于今年涨幅较大、估值在历史较高分位数的消费、医药、科技等板块，如果估值能够在近期得到消化，明年可能还会有不错的机会。

赵诣：我的持股周期相对偏长，不会刻意以年底作为一个调整节点。过去两年，“消费+科技”的成长股表现非常好，随着后疫情时代宏观经济增长的恢复，流动性边际上不会再放松，对于成长股高增长持续性的确定性要求会更高。

以一个更长维度看，非常看好新能源领域。虽然今年涨幅已经很大，但要看到，这是目前美、中、欧三大经济体都在持续加码投入的方向。无论光伏还是新能源车，中国都拥有全球最完整也最具有竞争力的产业链，将受益于全球范围的大发展。

黄兴亮：我们一直依据市场动态地调整基金组合。在长期成长的策略下，主要在各行业中选取长期增长空间大、成长活跃的公司，集中持有，长期关注。

明年的市场面临诸多不确定因素。机构投资者在过去两年获得了较高的收益，均值回归的可能性在加大。大金融等权重板块估值较低，市场发生大的系统性风险的可能性不大。

在机构投资者占比持续提高、注册制和交易制度改革不断推进的背景下，投机的成本不断上升。A股市场的生态正不可逆地趋近海外发达市场：少数优质公司获得溢价，多数普通的和业绩表现一般的公司逐步边缘化甚至折价。未来的A股市场可能更多呈现结构化的特征，长期产业趋势变化对市场的影响会越来越大。长期来看，我们保持对云计算、半导体、新能源车、医药等科技创新领域的关注。

贾成东：明年的行情可能比较复杂，要看清晰难度比较大，但大体上会有两次机会可以把握，上下半年的风格和行业可能会有明显差异。上半年主要看好疫情受损股，如银行、化工、航空、酒店等今年涨幅很小、业绩逐渐改善的品种，这些领域具备阶段性的性价比优势，但可能不会持续整年。明年后半段，科技为主的板块可能会有机会。当然，以上的判断还要取决于三个因素：第一、5G建设推进是否到位、是否催生出新的应用；第二、中美关系的处理方式是否有变化；第三、疫苗的推广是否还有变数。

王克玉：从我们长期跟踪企业的感受来看，未来更关注的是中国具备非常明显的比较优势的核心产业：首先是制造业的转型和升级，目前中国制造业在设备层面已经具备了全球竞争力、在核心零部件领域正在快速突破，这些都是我们未来长期看好的机会。其次，中国新兴产业的发展优化了经济增长的效率，未来的优势也会越来越明显。最后，在产业升级持续进行的过程中，消费升级也是一个大的方向。在上述背景下，我们将以这些核心产业为依托，构建行业和风格相对比较分散的组合，不断优化调整，从长期角度为客户创造一个相对好的回报。

薄官辉：正在密集参加券商策略会，调研公司和行业，为2021年布局。

首先看好可选消费的机会，如家电、汽车以及家具在疫情过后的逐步恢复。其次看好新能源的机会，主要是碳中和政策下的太阳能和新能源汽车。第三是看好独立周期的板块，如军工。

王健：明年更看好边际改善明显的产业，包括可选消费中的汽车及家电，化工以及服务相关行业。同时，金融属于宏观相关较强的行业，景气向上且估值未有明显泡沫化，具备投资价值。从较长的时间维度看，更关注新经济领域医药、汽车电动化及智能化、光伏等产业的发展变化。

明年市场风格将更均衡

证券时报记者：近期市场出现风格转换，如何看待市场的这种变化？最后一个月是否会进行调仓？如何调仓？

孙迪：近期市场的变化既有大的宏观经济和货币环境变化的影响，也有一些板块事件性的影响。总体上看，明年的市场相比今年会表现得更加均衡。相比今年相对较为集中的行业配置，未来可能需要在配置上做一定的调整。此外，疫苗能否在近期顺利推出、国内和海外经济复苏的力度、货币政策退出的节奏等都会影响对于行业的选择。

赵诣：之前消费+科技的成长股与周期+金融的价值股的估值差和涨幅差距较大，随着经济增速的预期变好，市场将会出现一个再平衡的过程。

我的整体配置方向不会有特别大的变化。仍然立足于产业趋势和公司发展，选择具有竞争力的优质龙头企业，获取业绩稳定、持续增长所带来的回报。不会过多地追逐市场风格的变化。

后面我更加关注有增量的方向：一是技术进步带来需求提升的方向，包括新能源和5G 应用；另一个是国产替代、补短板的方向，尤其是以航空发动机、半导体、北斗为主的高端制造业。组合配置上仍然以5G产业链、新能源、高端制造为主。

黄兴亮：医药近期的回调符合我们的预期。上半年，由于疫情下的相对优势明显，医药板块涨幅亮眼。进入下半年以来，疫情在国内开始缓和，疫苗进度逐步提速，经济的复苏导致医药的相对优势减弱，而股价则透支了较多的预期。在这样的情况下，医药出现回调是正常的。尤其是三季报后，医药股进入业绩真空期，同时新医保局集采的需求大幅提高，高值耗材和创新药的谈判纷纷提上日程。在没有业绩也没有相对优势的情况下，政策压制医药在高估值下出现回调。在目前时点，由于业绩真空期还在持续，政策没有完全落地，医药股在四季度仍然有一定的压力。不过投资是一个长时间的过程，我们在合理应对四季度回调的同时也要看到医药股的长期价值。

计算机板块方面，建议从长期角度选股并把握机会；对于基本面好、核心竞争力强、行业格局好、长期空间大的标的给予长期关注。数字化、线上化、智能化是长期趋势，计算机板块里的很多公司都是长期受益的。

新能源汽车板块近期的回调主要是由于前期涨幅较大所致。目前新能源车板块仍处于一个大的向上趋势的初期阶段。

有色等顺周期板块近期涨幅较多，主要是受全球重建、经济复苏预期的影响。随着疫情的拐点到来，顺周期板块在短期仍有一定机会。长期来看，会更倾向于选择成长空间更大的赛道。

贾成东：2020年是非常有意思的一年。大家认为好的、有护城河的、价值类的明星个股全都被公募基金选出来了。前面医药、科技、新能源汽车等等这些板块回调，其实，基本面本身没有太大的问题，导致回调的原因可以归结为一条：高估值的情况下出现了利率回升。出现这种情况确实不是一个太好的股票投资环境，但应该指出的是，中国的利率环境从长期来看是易松难紧，如果为此短期内回调比较多，后期应该还有机会。不出大的变故，市场结构上的调整可能至少要持续一个季度，风格才会真正改观。我自己的组合结构已经基本上调整完毕，倾向于防守反击。

王克玉：7月份，市场讨论的重点还集中在医药、消费、科技等长期赛道上，当时对传统产业的关注度比较低。但当时也看到很多传统产业中的一些经营能力强、具备长期优势的企业，市场对它们的关注度很低，从投资的角度来说，给予的定价水平是非常有吸引力的。相反，在一些比较热的短期行业当中，不管是优质公司还是一般公司，都给出了比较高的估值。

薄官辉：最近的持续调整，有政策的因素，比如医药集采和医保谈判导致的医药板块回调，也有些是上半年受益疫情涨幅过大，考虑到2021年上半年同比基数太高，市场投资热情下降等因素，比如食品板块。四季度是一个为来年重新布局的机会，市场波动加大是正常的。调仓主要还是从经济的复苏进度、社融的增速、行业景气度和公司利润增速以及估值这四个方面来综合考虑，对2021年重新布局。

王健：上半年表现较好的资产，包括医药、科技以及消费等有较大的调整，与流动性由宽松转向中性有关。随着经济复苏趋势的明朗化，顺周期行业也呈现出了边际改善的诸多迹象，同时也具备了性价比较好的配置价值。结合估值与成长匹配的原则进行组合配置是我一直以来坚持的原则。

港股是性价比较好的资产

证券时报记者：当前港股市场估值较低，未来在A股和港股中，更看好哪个市场的投资机会？

孙迪：未来一段时间，人民币升值的趋势可能还会延续。无论A股还是港股，优质的权益资产都值得长期看好。港股市场目前估值较低，海外流动性相对宽松，一批在港股上市的互联网龙头公司是非常优质的资产。随着疫情得到控制和外部环境趋于稳定，预计明年港股市场会是性价比较好的资产。

黄兴亮：港股估值一直低于A股市场，这和投资者结构有很大的关系。2021年，随着RECP协定的签署、美国新一任总统就任，全球形势有望走向平稳。香港作为全球重要的金融中心，存在得到全球资金加大配置的可能性。从这个角度看，港股的表现是有可能好于A股的。港股里有不少互联网公司，长期看他们的空间比较大，估值适中，未来仍存较多机会。

贾成东：港股的很多个股基本面确实很好，比如TMT板块有很多巨头都在港股上市；服装纺织、餐饮、啤酒等行业也都有明星公司，单纯从基本面角度来看确实有投资价值。但因为对港股的投资者行为、市场情绪变化等各方面情况的熟悉程度还是不如A股，本着对投资者负责的态度，我对港股投资比较谨慎。

薄官辉：看好香港市场的机会。首先，从绝对估值水平看，同一家上市公司，在香港市场的估值要明显低于A股。其次，香港市场作为立足国内的证券交易市场，国内的科技和消费公司能够快速上市，能够带来非常好的分享内地经济增长成果的机会。最后，虽然香港市场汇率波动风险较大，机构博弈程度较高，但是A股市场也会逐渐走向开放，投资港股也是提早和国际市场接轨的好机会。

王健：从两个市场整体性价比的角度看，港股市场的投资机遇相对更大。

黄金赛道中的核心资产

要精挑细选

证券时报记者：医药、科技、消费等核心资产涨了两年，估值明显提升，如何看待这几个板块的投资机会？

孙迪：经过两年的大幅上涨，这些核心资产的估值水平都到了历史较高的位置，明年在估值难以继续提升的环境下，需要精选标的并适当降低收益预期。在中高端白酒、医药的一些细分方向竞争格局好的高ROE板块中，如果行业景气度和盈利趋势没有发生大的变化，中长期仍然可以带来不错的投资回报。科技板块不确定的因素要更多一些，包括中美关系、下游需求、国内企业自身技术突破等，板块性的机会还需要观察。

赵诣：过去几年，消费+科技是市场最好的成长主线，龙头企业的股价出现了数倍的增长，一方面来自自身业绩的增长，另一方面则是估值的提升。明年，流动性不会再像疫情期间一样宽松，这对估值的扩张会有一定的抑制，同时也意味着需要通过业绩的持续增长来消化过高的估值。

从这个角度看，无论消费还是科技都要面临业绩兑现度的考验，选股的难度变大了。明年成长股整体相对于过去两年可能会平淡一些，个股的选择更为重要。

贾成东：我最喜欢两种股票，一是“每天都比自己好”或者“一直都很好”的股票，一种是当前市场上“比别人更好”的股票。医药、科技、消费都是我很喜欢也很熟悉的行业，但作为一个全市场范围精选行业和个股的基金经理，如果这些核心资产估值持续过高，就不必纠结在这几个领域里，可以关注的品种还有很多。

王健：2019和2020年权益基金为投资者带来了较为丰厚的回报，2021年则需要降低预期，医药、科技和消费等核心资产估值上升具备产业发展逻辑，阶段存在估值过高的情况，但在回调过程中，可以继续从中挖掘投资机会，因为这类新经济代表的资产能够在较长时间维度里不断成长为好的投资标的。