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下半年，纯碱盘面经历了长时间的横盘震荡，01主力在2200-2400点反复波动。此时，盘面已经消化了之前的长短逻辑，长短双方已经进入游戏阶段。波动主要取决于中下游货.供给侧减少等短期驱动。9月下旬，玻璃厂节前补充原材料库存，库存持续去化，盘面迎来250点左右的反弹。虽然节后去库仍在继续，纯碱供需结构紧张，但纯碱厂主动降价，盘面重新转变为长期短线交易逻辑。

长期空头逻辑如：玻璃行业继续削减产能，光伏点火不如预期，年底至明年纯碱行业新产能，第四季度出口疲软预期等。本文将从平衡表的角度进行详细的盘整。

在极低库存的背景下，纯碱厂主动降价，发人深省。目前，纯碱企业总库存为31.7万吨，从年初180万吨的高库存持续去库。下半年以来，纯碱厂一直保持着极低的库存，但节后主动降价为50-100元/吨。对此，我们分析如下。在未来供需结构宽松的背景下，纯碱厂更愿意保持低库存，通过价格调整控制库存变化的主动权。此外，目前纯碱的利润水平在整个大宗商品中仍然偏高，氨碱法的利润为850元/吨，联碱法的双吨利润为1280元/吨。观察当前纯碱月结构，可以清楚地看到，近几个月的合同价格逐月高于远几个月，在back在结构上，纯碱厂保持现有利润和低库存是非常明智的。

分析纯碱不能绕过其下游玻璃，玻璃的下降源于终端房地产行业的低迷，现在金九银十已经过去，房地产仍没有明显的升温迹象。

根据国家统计局公布的9月份房地产数据，.单月销售面积降幅收窄，但好转甚微，同比19.9％和16.2%的下降幅度仍然很大，在抵押贷款利率等政策的刺激下，销售额略有改善，远非复苏。新开工建设.开发投资单月降幅略有收窄，降幅较上月分别收窄1.3％和1.7%，虽然单月降幅收窄，但第三季度累计降幅仍在扩大，在去年低基数下仍大幅下降。开发投资是房地产行业的前端数据，代表着开发商对未来市场的信心。从数据反馈来看，投资长期持续下滑意味着后期新建房屋数量将大幅减少，因此未来长期以来对玻璃的需求将大幅减少。

从周高频数据来看，周销售和玻璃深加工订单也证实了下行趋势尚未结束，投资复苏仍需要时间，企业融资渠道不畅通。

前期市场对今年保交楼政策下的竣工补偿有一定的期待。结合易居研究院271份，.研究50个城市的停贷通知书，全国50个重点城市的建筑面积为7151万平方米，25个一二线城市的建筑面积为5%，25个三四线城市的建筑面积为4%。随着城市数量的增加，这两类城市的建筑面积可能会进一步下降，约为4%.5％和3.5%。此外，在全国房地产市场中，一二线城市体量为35%，三四线城市体量为65%。根据这个权重，22年全国房地产市场的烂尾率为3.85%，对应烂尾面积2.31亿平方米。

我国房屋窗地比平均值约20%，即100平方米的房屋窗面积约20平方米。普通住宅一般采用6套普通住宅mm双层白玻璃，部分一线城市高端住宅采用三玻四腔或四玻三腔，三四线城市低端住宅或空白交付单层玻璃，这里采用平均双层玻璃计算。

因此，计算所需的玻璃：2.31亿平方米*0.2*2=9240万平方米，即2310万重箱。根据卓创口径，目前玻璃企业库存6137万重箱，即实现所有建筑所需的玻璃不足当前累计库存的40%。如果一年内完成所有交付建筑的计划，结合当前玻璃生产能力和近一年新建数据对应的未来竣工面积，玻璃仍无法有效去库。

在玻璃供过于求的格局下，去产能是唯一的解决办法，但去产能的步伐并不确定。从今年下半年以来玻璃冷修进度来看，7月份共冷修6条生产线，8月份冷修3条，9月份冷修7条，10月份冷修6条。总去产能超过1万吨，日熔去化近7%。目前，16.2万吨左右的日熔水平仍处于较高水平。一些玻璃厂以前对金九银十的旺季需求有一定的预期，但到目前为止，金九银十已经过去，旺季不旺是事实。近期，只有3.4年窑龄的生产线不乏冷修。未来3-5年，将继续处于房地产下行周期，玻璃企业将在繁荣时期扩大生产。如今，危机发生后，下游需求将大幅收缩。玻璃行业将面临产能清理、产能过剩淘汰或漫长的过程。市场可能看不到生产线冷修的集中爆发，但产能逐步去化，最终回归供需平衡的可能性很大，玻璃行业将逐步走上去产能之路。

我们将玻璃生产线冷修分为保守.中性.预测激进三种情况如下：

光伏的强烈预期从去年第二季度开始提振纯碱价格，去年将纯碱价格推至3500高点，但第四季度点火的低于预期，也使纯碱跌入祭坛。今年上半年，光伏点火的兑现程度高于去年，整体兑现程度达到50%。但在浮法拖累的背景下，光伏的良好兑现无法支撑纯碱价格的上涨。从今年第三季度开始，点火进度也低于预期。

以往市场计划第四季度点火统计约1.5万吨，但实际实现程度保守估计为3-40%，即5000~6000万吨。根据2023年国内在建超白压延玻璃生产线数据统计，2022年计划点火但未点火，2023年计划点火的生产线日熔融量约为5.7万吨。此外，还有拟建设的生产线数据统计。2023年，有点火计划的日熔融量可能达到3-4万吨左右。有些项目已经开工，有些项目还没有开工，不确定性更高。

因此，很难准确估计光伏的点火兑现情况。结合去年和今年的兑现率，以及明年光伏产业可能受到配套储能短缺的限制，我们客观估计明年的兑现率为30%-40%，即日熔融2.现金约5-3万吨。进度按每月两次平铺，产能变化如下：

纯碱下游浮法和光伏的两种需求演绎如上。此外，纯碱下游还包括出口.以及对轻碱的需求。今年，由于地缘政治原因，北美碱和土耳其碱的出口和运输受到了一定程度的影响，因此有利于中国的纯碱出口。今年2月.第三季度纯碱出口表现非常出色，月出口量高达20万吨左右。随着北美的发展，未来市场将伴随着北美。.土耳其外运碱的问题已经解决。预计四季度后出口将高位下降。我们在平衡表演推演中获得的值为16wt/m。轻碱下游需求分散但相对稳定，主要构成洗涤产品.小苏打.氧化铝.玻璃容器受宏观影响，整体波动较小。近年来，碳酸锂需求明显增长，带动了一定量的轻碱需求。我们在计算轻碱需求时给出了一定的增量，并结合宏观影响对传统轻碱需求进行了一定的调整。

供应方面，今年年底至明年一季度纯碱行业新增产能约120万吨，包括安徽红四方20万吨、连云港德邦60万吨、重庆湘渝20万吨、河南骏化20万吨。此外，远兴能源天然碱一期产能提升至500万吨，接近目前纯碱产能的1/6。因此，介时天然碱的进入必然会对纯碱原有的供需格局产生很大的影响，或者部分氨碱法装置会被淘汰。

综上所述，我们给出了从11月到明年一季度的纯碱供需平衡表，如下

总的来说，如果玻璃生产线的冷修进度符合我们的要求“中性”假设发展，从11月开始，纯碱的供需格局将趋于宽松，库存将开始累积。到明年3月底，累库约15万吨，累库范围为50%；即使是这样“保守”假设发展，未来纯碱供需格局也比较宽松，也呈现累库，到3月底累库幅度为23%；如果按照规定，“激进”假设发展，累库范围将非常明显，特别是12月以后，随着冷修生产线的逐步增加，供应方有新的生产能力，明年第一季度的库存压力非常明显，累库范围为76.7%。由于今年中游贸易商库存极低，不会出现去年四季度负反馈下贸易商大量抛售的情况，所以今年四季度不会看到上游厂商斜率很大的累库。